本周，交易所债券市场初现企稳迹象，其中，企债指数和公司债指连续创新高，国债指数逐渐从平台走出。在经历了前期的平台整理后，债市有向上攀升的意图，然而行情能否持续，仍需观察经济形势的走向。

　　6月1日，官方发布的5月份制造业PMI为50.1%，与4月持平，连续3个月高于临界点。同日发布的财新中国5月制造业PMI为49.2，低于前值的49.4，且连续15个月低于临界值。两项制造业PMI数据“一平一降”，而官方PMI分项中，新订单和价格指数均下行，内外需疲软态势不改，制造业增长动能仍不稳固。综合来看，PMI数据能够提供的方向信息有限，对债市未造成明显影响。

　　应该说，市场对今后较长一段时间，经济低位运行态势预期比较充分，除非经济在短期内出现大幅下行，否则很难刺激债券收益率明显走低。当然，目前的经济形势也不至于带来利率显著上涨的风险。在此局面下，流动性波动、信用违约风险、金融去杠杆压力，成为影响债市中短期走向的主要因素。目前，资金面尚且宽松，但年中大考在即，市场对流动性并不放心，同时信用风险仍在持续暴露，而金融和经济去杠杆趋势更趋明朗，多重因素影响下，债市谨慎情绪挥之不去。

　　根据历史数据，6月往往是重要时间窗口，一般会出现季节性的资金面紧张的局面，或导致债券收益率的回调，给投资者提供较好的建仓时点。但经济层面目前没给债券市场太多惊喜，加之当前监管层在去杠杆，限制资本市场杠杆率水平，短期内对债券市场形成一定的压力和冲击。一季度的宏观经济走强，由于经济惯性，预计小周期仍将维持一段时间。短期内，债市料维持窄幅整理。

　　从债券品种分析，本周信用债收益率略有上行，短融交投活跃，收益率变动不大，成交以半年内高等级券种居多；中票交投清淡；企业债成交以高收益城投债和高等级券种为主，整体收益率有所上行。从市场表现来看，尽管近期信用债市场逐步恢复平稳，投资者情绪较4月有所回暖，但整体来看，市场成交仍集中在短久期、高评级，投资者对低等级、产能过剩和民营领域的回避倾向仍很明显。

　　转债品种方面，部分转债个券逐渐上行，如国贸转债近期行情表现较好。从隐含波动估值来看，国贸转债隐含波动率估值在30%的水平，但由于公司大宗业务和房地产业务都具有比较高的波动率，公司股价历史波动率在50%的水平，隐含波动率估值相对较低。考虑到正股未来较好的业绩和低估值，我们认为，国贸转债是攻守兼备品种，可适当关注。

　　一级市场方面，5月31日，国开行招标发行的三期固息债中标利率均低于市场预期，其中，5年期中标利率低于二级市场水平近10BP，认购倍数超过7倍；3年、7年期认购倍数也分别超过4倍和6倍，显示机构配置需求旺盛。不过，尽管国开行三期续发债定位均低于预期，但二级市场反应相对平淡，显示当前市场对6月资金面波动加大仍存担忧。

　　6月1日，财政部同时对今年第10期10年期国债和第11期1年期国债进行了续发行招标，竞争性招标额分别为380亿元、310亿元。此次1年和10年期续发国债中标收益率均高于此前机构给出的2.27%和2.96%的预测均值，并略高于二级市场估值。相较5月31日国开行招标的三期金融债，6月1日两期续发国债的招投标表现明显稍逊一筹，尤其是作为市场标杆的10年期国债发行利率高于预期，对二级利率走势造成一定的负面影响。这一方面可能与此次国债发行量较大有关，另一方面也折射出当前债市投资情绪谨慎、交易户参与意愿淡薄的疲弱市况。