利好引发超跌反弹

　　11日，被大跌阴云笼罩许久的债券市场终于“放晴”。

　　当天，已连跌八日的国债期货市场午后全线飙升，10年期国债期货主力合约T1709自11时后一路所向披靡，尾盘一度上行至94.41元，涨幅达0.85%，收盘涨0.76%至94.315元；5年期国债期货主力合约TF1709涨0.50%，最新报97.41元。

　　现券市场收益率亦大幅下行。外汇交易中心数据显示，昨日10年期国开债活跃券170210收益率大幅下行7BP报4.32%，盘中一度下探至4.21%；10年期国债活跃券170010收益率下午一度跌回3.6%，尾盘下行4BP成交在3.65%，此前一日其最高曾触及3.7%关口。另据中债收益率曲线，截至11日收盘，10年期国债收益率下行5BP至3.64%。

　　“11日债市表现强势，带有明显的熊市反弹特征，10年国债和国开债基本收复10日失地，国债期货放量大涨。从消息面上来讲，利好有两点：一是据媒体报道，央行正在召集‘一行三会’加强监管政策沟通协调；二是周四央行进行MLF询量，消息称周五将进行操作。”国泰君安证券固定收益首席分析师覃汉在接受采访时表示，市场大涨的根本原因还在于近期跌幅过大导致的“人心思涨”，即对利好变得比较敏感。

　　中信建投证券宏观固收首席分析师黄文涛进一步指出，央行周五将展开MLF操作，此举利于缓和市场紧张情绪，至少表示了大跌之时央行维稳的态度，而央行召集“一行三会”加强监管政策的沟通协调、统筹推进，监管矫枉过正的风险可能有所下降。

　　从技术上来看，周三债市反弹也被视为对前期债市超跌的修复。自去年10月下旬以来，10年期国债收益率已经大幅上行100BP。有分析人士认为，从目前债券与贷款的利率比价来看，本轮债市的调整深度或已超过2013年去杠杆所引发的债市调整。据恒丰银行研究院宏观经济中心负责人蔡浩测算，2013年去杠杆时期，10年期国债收益率较彼时5年以上贷款基准利率低185BP左右，到了本轮，这一差值降到了137BP，表明本轮国债调整更甚2013去杠杆时期。

　　流动性预期略有改善

　　值得注意的是，近期债券收益率持续大幅上行，主要归因于监管频频加码、去杠杆实质性推进及资金面整体偏紧，在此背景下，公开市场转为净投放以及央行周五将展开MLF操作的消息，令市场对强监管、去杠杆的担忧有所缓和。

　　“在10年国债收益率上行速度加快，一度突破3.6%的情况下，央行此次重启MLF向市场提供中长期流动性支持，反映了央行避免债券收益率过快上行的态度。这次MLF及时投放，对于维稳市场具有重要信号意义，同时也有助于投资者对于未来去杠杆节奏形成正确的预期：本轮经济缓复苏情况下的去杠杆将始终维持温和步伐。”中信证券固定收益首席分析师明明表示。

　　覃汉进一步指出，接近央行的权威人士表态，并不希望看到监管政策转折导致市场出现恐慌和超调。央行重启公开市场操作也可能代表央行政策基调的调整，由前期暂停OMO操作转为提供必要的流动性支持，以避免流动性紧张升级，引发资产价格异常波动。

　　在央行释放这些信号之后，市场流动性预期似乎略有改善。11日，银行间质押式回购市场上（存款类机构），隔夜、7天期回购加权利率分别回落了4BP、6BP。但就短期而言，多数市场人士认为，后续仍将存在流动性压力。

　　黄文涛指出，央行公开市场净投放以及周五将展开MLF操作，并不意味着央行货币政策态度转变。近期流动性有缓解迹象，但后期缴税、购汇分红等压力仍然存在，且去杠杆的基调下，维稳也是在资金紧平衡基础上的维稳。

　　反弹持续性待观察

　　不少业内人士认为，近期债券收益率过快上行，已经显现出脱离基本面和政策面的非理性苗头，主要是由于恐慌情绪导致的超跌。随着市场情绪有所改善，短期内债市能否持续反弹呢？目前来看，接受采访的分析人士对此并不乐观。

　　“短期来看，反弹持续性存疑，毕竟导致市场下跌的核心原因——监管趋严，短期很难出现明显缓和。MLF操作也并非央行为了维稳市场的‘放水’举动，只是5月初MLF到期未续作，下周二MLF即将到期前的缓冲。下周将进入密集公布经济、金融数据期，叠加仍有一级市场发行，市场疲弱的情绪将会继续维持，料不久将重回下跌通道。”覃汉表示。

　　市场人士海晏表示，近期主导债市走弱的主因没有变。目前各地银监陆续进场检查，但政策明朗最快要到6、7月份检查结果陆续出台。

　　不过从中长期来看，不少业内人士认为，随着经济下行压力逐步显现，将对债市形成利好。在经济复苏势头减缓，去杠杆坚持“温和”基调的情况下，债市收益率虽趋势上行，但节奏将较为缓慢，甚至会出现一些阶段性的配置机会。

　　黄文涛表示，短期来看，由于当前的利率已经非基本面所能解释，上行幅度则取决于监管指标实质落地之前市场自发去杠杆的进度和监管的安抚力之间的博弈。中期来看，经济下行、监管指标落地或低于预期，当前每一次的调整都危中有机，且基准的贷款利率也给收益率的上行设置了限制，中期债市不悲观。

　　综合机构观点来看，当前债券市场面临的利空因素仍较多，在监管政策和金融去杠杆的过程中，市场谨慎情绪仍浓，叠加流动性仍有波动可能，债市反弹难言持续，建议投资者密切观察去杠杆的节奏和力度，谨慎操作为宜。

　　连跌八日后，债券市场终于迎来大幅反弹。“公开市场重新净投放、央行周五将操作MLF以及加强监管政策沟通协调的消息传出，成为昨日债市大幅反弹的导火索。”接受采访的业内人士分析称，短期来看，在经济基本面略显疲弱、市场情绪有所缓和的背景下，债市暴跌有望告一段落，但超跌反弹的持续性需观察监管趋严背景下去杠杆的节奏和力度，目前仍不排除债市重回下跌通道的可能。